Hôm nay thị trường có vài điểm nhấn quan trọng như sau
Tòa Án Tối Cao Mỹ (SCOTUS) bác bỏ việc dùng IEEPA để áp thuế quan của Trump
Mỹ Iran tiếp tục leo thang chuẩn bị quân sự
Tranh chấp Diego Garcia và lập trường của Anh
Chúng ta hãy cùng bóc tách những tin khá nặng đô này:
Bóc tách pháp lý tin SCOTUS bác bỏ tariffs theo IEEPA
Trước hết, cần nắm bối cảnh. SCOTUS bỏ phiếu 6–3 và nói rằng Tổng Thống không có quyền dùng IEEPA để áp thuế quan. Như vậy, câu chuyện không nằm ở chuyện thích hay không thích thuế quan. Câu chuyện nằm ở chuyện ai có quyền hợp pháp để đánh thuế.
Bây giờ mình đi vào từng câu chữ quan trọng.
Ý thứ nhất. Tòa nói Tổng Thống đang đòi một quyền lực rất lớn
The President asserts the extraordinary power to unilaterally impose tariffs of unlimited amount, duration, and scope.
Có thể hiểu đơn giản là Tổng Thống đang muốn tự mình quyết định mức thuế, thời gian áp thuế và phạm vi áp thuế mà không cần Quốc Hội thông qua. Thực ra, trong hệ thống pháp lý Mỹ, khi một quyền lực có phạm vi ảnh hưởng rộng như vậy, Tòa sẽ đòi hỏi phải có sự ủy quyền rất rõ ràng từ Quốc Hội. Như vậy, ngay từ câu đầu tiên, Tòa đã đặt vấn đề về ranh giới quyền lực giữa nhánh hành pháp và nhánh lập pháp. Điều này không phải tranh luận chính trị. Điều này là tranh luận về hiến định.
Ý thứ hai. Không có ngoại lệ cho nguyên tắc major questions doctrine
Tòa viết hai câu rất quan trọng
There is no exception to the major questions doctrine for emergency statutes.
Nor does the fact that tariffs implicate foreign affairs render the doctrine inapplicable.
Có thể hiểu đơn giản là như vậy. Dù chính quyền nói đây là tình trạng khẩn cấp và dù IEEPA là luật dành cho bối cảnh khẩn cấp, Tòa vẫn áp dụng nguyên tắc major questions doctrine. Nguyên tắc này nói rằng khi một quyết định tạo ra tác động rất lớn lên kinh tế và xã hội, Quốc Hội phải cho phép một cách rõ ràng. Ngoài ra, dù thuế quan có liên quan tới đối ngoại, Tòa cũng không vì vậy mà bỏ qua tiêu chuẩn ủy quyền rõ ràng. Như vậy, hai con đường lập luận thường dùng để mở rộng quyền lực đều bị Tòa chặn lại trong cùng một lúc.
Ý thứ ba. IEEPA liệt kê quyền hạn rất dài nhưng không hề có chữ thuế quan
Tòa trích nguyên văn nội dung IEEPA như sau
IEEPA authorizes the President to investigate, block during the pendency of an investigation, regulate, direct and compel, nullify, void, prevent or prohibit importation or exportation.
Sau đó Tòa nói thêm
Absent from this lengthy list of specific powers is any mention of tariffs or duties.
Có thể hiểu đơn giản là IEEPA cho Tổng Thống quyền điều tra, phong tỏa, kiểm soát, buộc thực hiện, làm vô hiệu, ngăn chặn và cấm xuất nhập khẩu. Danh sách này khá dài. Tuy nhiên, danh sách dài không đồng nghĩa quyền lực vô hạn. Trong danh sách đó không hề có chữ tariffs hoặc duties. Thuế quan là nghĩa vụ nộp tiền cho ngân khố nhà nước. Khi Quốc Hội muốn trao quyền đánh thuế, Quốc Hội thường viết rất rõ. Ở đây Quốc Hội không viết. Như vậy, Tòa nói rằng không thể tự suy diễn quyền đánh thuế từ những động từ quản lý giao dịch.
Ý thứ tư. Chữ regulate không đồng nghĩa với quyền đánh thuế
Phía hành pháp lập luận rằng IEEPA có chữ regulate importation nên có thể hiểu là bao gồm cả việc đánh thuế. Tòa không đồng ý với cách hiểu này. Có thể hiểu đơn giản là quản lý hoạt động nhập khẩu không đồng nghĩa với việc tạo ra nghĩa vụ nộp thuế. Quản lý là đặt quy tắc hành vi. Đánh thuế là tạo nghĩa vụ tài chính cho doanh nghiệp và người dân. Hai hành vi này khác bản chất pháp lý. Như vậy, Tòa nói rằng dựa vào chữ regulate để suy ra quyền đánh thuế là không đủ cơ sở pháp lý.
Ý thứ năm. Quyền đánh thuế quan thuộc về Quốc Hội
Tòa nhắc lại nguyên tắc hiến định bằng một câu rất rõ
The Framers gave Congress alone the power to impose tariffs during peacetime.
Có thể hiểu đơn giản là trong thời bình, quyền áp thuế quan thuộc về Quốc Hội. Hành pháp không thể tự mở rộng quyền lực đánh thuế chỉ bằng cách đọc rộng một đạo luật khẩn cấp. Như vậy, đây không chỉ là câu chuyện về IEEPA. Đây là câu chuyện về phân quyền giữa các nhánh trong hệ thống nhà nước.
Ý thứ sáu. Vấn đề hoàn thuế sẽ rất phức tạp
Trong phần tranh luận tại Tòa có câu
As was acknowledged at oral argument, the refund process is likely to be a mess.
Có thể hiểu đơn giản là khi thuế đã thu rồi, chuỗi mua bán đã diễn ra rồi, việc hoàn thuế cho đúng người chịu thuế cuối cùng sẽ rất phức tạp. Người nộp thuế ban đầu có thể đã chuyển chi phí đó sang người tiêu dùng. Như vậy, Tòa chỉ giải quyết câu hỏi về quyền lực trước. Tòa không giải quyết chi tiết cơ chế hoàn tiền trong cùng phán quyết này. Điều này để lại một giai đoạn tranh chấp pháp lý tiếp theo về cách hoàn tiền và hoàn cho ai.
Vì sao Iran là “giải pháp” mà Trump đang chọn thay thế
Tức là sau khi công cụ thuế quan theo IEEPA bị Tòa Án Tối Cao chặn lại, chính quyền mất đi một công cụ gây sức ép kinh tế nhanh và mạnh. Khi một công cụ bị chặn, hành pháp sẽ tìm công cụ khác để đạt cùng mục tiêu chính trị và địa chính trị. Ở đây, hướng dịch chuyển sang Iran không chỉ là câu chuyện an ninh. Đây là câu chuyện lựa chọn công cụ quyền lực thay thế trong bối cảnh pháp lý bị siết lại.
Trước hết, cần nói rõ. Khi SCOTUS nói Tổng Thống không có quyền dùng IEEPA để áp thuế quan, không gian thao tác của chính quyền trong lĩnh vực thương mại và đối ngoại bị thu hẹp. Như vậy, việc dùng thuế như một đòn gây sức ép ngoại giao không còn vận hành được theo cách cũ. Thực ra, khi một công cụ quyền lực bị chặn lại, hành pháp sẽ có xu hướng chuyển trọng tâm sang công cụ khác mà pháp lý ít cản trở hơn. Ở bối cảnh hiện tại, công cụ đó chính là sức ép quân sự và an ninh.
Tiếp theo, Trump nói đang dự tính phương án tấn công Iran. Mỹ rút phần lớn không quân khỏi kế hoạch NATO Cold Response 2026 và điều các khí tài tìm kiếm cứu hộ tới Trung Đông. Như vậy, các mảnh ghép hậu cần và tác chiến đang được đặt vào đúng vị trí. Khi nhìn liền với phán quyết SCOTUS, có thể hiểu rằng hướng gây sức ép bằng công cụ quân sự đang được ưu tiên hơn so với công cụ thuế quan vốn đã bị hạn chế về pháp lý.
Bây giờ nói tới câu chuyện dòng tiền sinh ra từ chiến tranh. Khi thuế quan bị vô hiệu, chính quyền mất đi một kênh tạo áp lực tài chính trực tiếp lên đối tác thương mại và cũng mất đi một kênh thu ngân sách gián tiếp từ thuế nhập khẩu. Ngược lại, khi bước vào trạng thái chuẩn bị chiến tranh, hệ thống ngân sách chuyển sang cơ chế chi tiêu quốc phòng quy mô lớn. Cơ chế này không tạo thu trực tiếp, nhưng nó tạo dòng tiền cho các ngành quốc phòng, hậu cần, năng lượng, công nghiệp quân sự và dịch vụ an ninh. Như vậy, dòng tiền trong nền kinh tế được tái phân bổ theo hướng phục vụ chiến tranh và chuẩn bị chiến tranh.
Có thể hiểu đơn giản là dòng tiền dịch chuyển hướng đi. Khi không còn đi qua kênh thuế quan, tiền đi qua kênh chi tiêu quốc phòng. Đây là một sự chuyển dịch cấu trúc dòng tiền trong nền kinh tế, chứ không phải một cú bật tăng tự nhiên của của cải.
Tiếp theo là các nguyên nhân sâu xa hơn
Nguyên nhân thứ nhất. Pháp lý bị siết buộc hành pháp phải chuyển từ công cụ kinh tế sang công cụ an ninh
Khi Tòa chặn IEEPA, chính quyền không thể dễ dàng dùng thuế quan để tạo sức ép lên đồng minh và đối thủ. Như vậy, để duy trì vị thế cứng rắn trước cử tri trong nước, hành pháp cần một mặt trận khác để thể hiện năng lực hành động. Mặt trận an ninh và quân sự có rào cản pháp lý thấp hơn trong ngắn hạn, vì Tổng Thống có thẩm quyền cao hơn trong lĩnh vực chỉ huy quân đội. Điều này làm cho lựa chọn Iran trở nên “thuận tay” hơn về mặt quyền lực pháp lý.
Nguyên nhân thứ hai. Dòng tiền quốc phòng tạo hiệu ứng ổn định chính trị trong nước
Chi tiêu quốc phòng tạo ra việc làm trong các khu vực công nghiệp quốc phòng, công nghiệp năng lượng, công nghiệp hậu cần. Những khu vực này thường tập trung ở các bang có ảnh hưởng chính trị lớn. Như vậy, việc đẩy mạnh căng thẳng an ninh giúp dòng tiền ngân sách chảy vào các khu vực cử tri chiến lược. Điều này tạo ra một nền tảng chính trị thuận lợi trong nội bộ nước Mỹ, dù cái giá là mức độ căng thẳng quốc tế tăng lên.
Nguyên nhân thứ ba. Vấn đề hoàn thuế khoảng 170 tỷ USD tạo áp lực tài khóa ngắn hạn
Khi SCOTUS mở ra khả năng hoàn thuế rất phức tạp, Kho bạc Mỹ có thể đối mặt với áp lực dòng tiền trong ngắn hạn. Như vậy, chính quyền có động lực đẩy nhanh các gói chi tiêu quốc phòng để bù lại tâm lý bất ổn tài khóa bằng câu chuyện an ninh. Câu chuyện an ninh thường được Quốc Hội thông qua ngân sách nhanh hơn trong bối cảnh căng thẳng địa chính trị. Điều này giúp hành pháp duy trì nhịp chi tiêu trong nền kinh tế.
Nguyên nhân thứ tư. Iran là mục tiêu tạo đồng thuận chính trị nhanh hơn so với các đối tác thương mại
Đối với một bộ phận cử tri, căng thẳng với Iran dễ tạo đồng thuận chính trị hơn so với căng thẳng thương mại với đồng minh. Như vậy, chuyển trọng tâm từ thuế quan sang đối đầu an ninh giúp chính quyền giảm rủi ro chia rẽ trong nội bộ liên minh phương Tây, trong khi vẫn giữ được hình ảnh cứng rắn về đối ngoại.
Nguyên nhân thứ năm. Tạo chu kỳ hợp đồng quốc phòng gắn với tái cơ cấu chuỗi cung ứng trong nước
Một kịch bản ít người nghĩ tới là việc đẩy căng thẳng với Iran không chỉ nhằm mục tiêu địa chính trị, mà còn nhằm kích hoạt chu kỳ hợp đồng quốc phòng mới để kéo theo chuỗi cung ứng trong nước. Khi hợp đồng quốc phòng tăng, các nhà máy sản xuất linh kiện, vật liệu, năng lượng trong nước được kích hoạt công suất. Điều này tạo ra một hình thức tái công nghiệp hóa gián tiếp, không cần thông qua công cụ thuế quan đã bị Tòa chặn lại.
Nguyên nhân thứ sáu. Chiến tranh như một cách “đổi chủ đề” trong không gian chính sách
Khi phán quyết SCOTUS làm lộ rõ giới hạn quyền lực của hành pháp, chính quyền đối mặt với rủi ro bị nhìn nhận là yếu thế về pháp lý. Một mặt trận an ninh căng thẳng giúp chuyển tâm điểm dư luận từ câu chuyện thua kiện sang câu chuyện an ninh quốc gia. Điều này không thay đổi thực tế pháp lý, nhưng nó thay đổi không gian thảo luận công khai trong nước.
Tác động từng tin tới các sản phẩm tài chính liên quan
SCOTUS đã chặn công cụ thuế quan theo IEEPA. Sau đó, căng thẳng với Iran tăng nhanh. Hai mảng này đi song song trong cùng một nhịp chính sách. Khi một công cụ gây sức ép kinh tế bị hạn chế về pháp lý, công cụ an ninh và quân sự trở nên nổi bật hơn trong cách điều hành đối ngoại. Như vậy, tác động lên thị trường tài chính không còn nằm riêng ở thương mại. Tác động lan sang năng lượng, trái phiếu, tiền tệ và cổ phiếu theo chuỗi liên kết.
Bây giờ đi từng tin và từng sản phẩm tài chính cụ thể.
Tin thứ nhất. SCOTUS bác bỏ thuế quan theo IEEPA
Tác động lên cổ phiếu Mỹ
Các doanh nghiệp phụ thuộc đầu vào nhập khẩu có thể giảm áp lực chi phí trong ngắn hạn vì các mức thuế đối ứng 10 đến 50 phần trăm bị vô hiệu. Như vậy, biên lợi nhuận ngắn hạn của nhóm bán lẻ, công nghệ phần cứng, sản xuất tiêu dùng có thể bớt chịu sức ép. Tuy nhiên, Trump nói sẽ tìm luật khác để áp thuế 10 phần trăm toàn cầu. Vì vậy, bất định chính sách thương mại vẫn tồn tại. Nhiều quỹ sẽ không vội tăng tỷ trọng cổ phiếu nhập khẩu mạnh vì rủi ro chính sách chưa được gỡ bỏ hoàn toàn.
Tác động lên trái phiếu Chính phủ Mỹ
Khả năng hoàn thuế quy mô lớn khoảng 170 tỷ USD nếu diễn ra sẽ tạo áp lực dòng tiền cho Kho bạc Mỹ trong ngắn hạn. Kho bạc có thể tăng phát hành T-bill để bù dòng tiền ra. Khi nguồn cung T-bill tăng, lợi suất ngắn hạn có thể chịu áp lực tăng. Điều này làm đường cong lợi suất ngắn hạn có thể dịch chuyển lên trong một số phiên. Nhìn chung, đây là tác động kỹ thuật về dòng tiền, không phải thay đổi xu hướng lãi suất dài hạn.
Tác động lên USD
Khi thuế quan bị vô hiệu, áp lực làm giảm thương mại toàn cầu tạm thời hạ nhiệt. Như vậy, USD có thể giảm động lực tăng do yếu tố bảo hộ thương mại giảm bớt. Tuy nhiên, vì Trump tuyên bố sẽ tìm công cụ khác để áp thuế, USD không có động lực giảm mạnh. USD có xu hướng dao động trong biên độ vì hai lực kéo trái chiều cùng tồn tại.
Tin thứ hai. Căng thẳng với Iran và chuẩn bị quân sự của Mỹ
Tác động lên dầu thô và khí đốt
Rủi ro xung đột tại Trung Đông làm thị trường năng lượng định giá thêm phí rủi ro. Chi phí bảo hiểm vận tải tăng, chi phí phòng vệ khu vực tăng. Như vậy, giá dầu có thể chịu áp lực tăng trong ngắn hạn vì chi phí logistics tăng và vì tâm lý phòng vệ của các quỹ hàng hóa. Tuy nhiên, nếu không có gián đoạn nguồn cung thực tế, mức tăng có thể dao động theo tin tức và dễ đảo chiều khi rủi ro hạ nhiệt tạm thời.
Tác động lên vàng
Khi rủi ro địa chính trị tăng, vàng thường nhận dòng tiền phòng vệ. Như vậy, nhu cầu nắm giữ vàng có thể tăng trong bối cảnh bất định an ninh. Tuy nhiên, nếu USD tăng cùng lúc vì dòng tiền phòng vệ, mức tăng của vàng có thể bị giới hạn trong ngắn hạn do hai yếu tố này thường triệt tiêu một phần tác động lẫn nhau.
Tác động lên cổ phiếu quốc phòng
Việc chuẩn bị quân sự kéo theo kỳ vọng chi tiêu quốc phòng tăng. Như vậy, các công ty quốc phòng và an ninh có thể nhận thêm dòng tiền trung hạn vì nhà đầu tư kỳ vọng hợp đồng quốc phòng gia tăng. Đây là nhóm có xu hướng hưởng lợi tương đối trong bối cảnh căng thẳng an ninh.
Tác động lên cổ phiếu tiêu dùng và hàng không
Giá năng lượng tăng làm chi phí vận hành của hãng hàng không và doanh nghiệp tiêu dùng tăng. Như vậy, biên lợi nhuận của nhóm này có thể chịu áp lực. Đồng thời, tâm lý phòng vệ của người tiêu dùng có thể tăng khi rủi ro chiến sự xuất hiện. Điều này làm doanh thu tiêu dùng không thiết yếu có thể chậm lại trong một số giai đoạn ngắn.
Tin thứ ba. Vướng mắc Diego Garcia và bất đồng Mỹ Anh
Tác động lên GBP
Khi bất đồng chiến lược giữa Mỹ và Anh xuất hiện quanh vấn đề căn cứ Diego Garcia, rủi ro chính trị song phương tăng. Như vậy, đồng GBP có thể chịu biến động ngắn hạn vì dòng vốn ngắn hạn điều chỉnh vị thế theo rủi ro chính trị. Tuy nhiên, nếu bất đồng được xử lý qua kênh ngoại giao, tác động lên GBP có thể chỉ mang tính ngắn hạn.
Tác động lên cổ phiếu logistics và vận tải
Việc hạn chế sử dụng căn cứ chiến lược có thể kéo dài thời gian và chi phí hậu cần trong các kịch bản quân sự. Điều này làm chi phí nhiên liệu và chi phí vận hành của chuỗi logistics quân sự tăng. Khi chi phí quân sự tăng, chuỗi cung ứng dân sự liên quan tới nhiên liệu và vận tải có thể chịu áp lực chi phí tăng theo. Như vậy, cổ phiếu logistics và vận tải có thể chịu áp lực trong ngắn hạn.
Nhiều người có thể nói rằng chiến tranh chưa xảy ra nên thị trường phản ứng là phản ứng quá mức. Thực ra, thị trường tài chính thường định giá rủi ro trước khi sự kiện xảy ra. Các quỹ quản trị rủi ro không chờ gián đoạn nguồn cung thật sự mới điều chỉnh danh mục. Họ điều chỉnh khi xác suất rủi ro tăng lên. Như vậy, biến động giá xuất hiện sớm hơn sự kiện thực tế là điều bình thường trong vận hành thị trường.
Kết luận
Khi nối ba cụm tin lại, có thể thấy một bức tranh tương đối rõ. Công cụ thuế quan bị chặn làm trọng tâm chính sách dịch chuyển sang công cụ an ninh. Căng thẳng với Iran làm phí rủi ro năng lượng tăng và kéo dòng tiền phòng vệ vào vàng và trái phiếu. Bất đồng với Anh quanh Diego Garcia làm rủi ro chính trị song phương tăng và ảnh hưởng tới một số đồng tiền và nhóm cổ phiếu nhạy cảm với chi phí logistics. Nhìn chung, thị trường trong giai đoạn này có xu hướng định giá rủi ro cao hơn và dòng tiền phòng vệ có thể chiếm tỷ trọng lớn hơn trong danh mục của các quỹ.
